현재 S&P500지수의 할인율은 4.7%로 미국 10년물 국채금리(4.7%)와 차이가 없고, 주식시장 할인율과 시중금리 격차는 2007년 이후 최저 수준을 기록하고 있다. 글로벌 유동성 위축이 아닌 선호도 변화고, 미국 정부보다 기업에 대한 신뢰도가 높아지고 있다는 의미로 해석할 수 있다.

미국 정부의 GDP 대비 재정적자 비율은 2026년 1월 5.2%에서 7월 6%로 다시 커진 반면 S&P500지수 ROE는 같은 기간 동안 20%에서 23%로 높아졌다. 기업들의 효율성 개선이 부각되면서 나타난 결과다. 고금리 국면에서 기업의 효율성(ROE) 개선 여부는 주가수익률에도 영향을 준다.

우선 2023년 3월~10월까지 연준의 추가적인 2회 기준금리 인상과 10년물 국채금리 상승(3.5%→4.9%) 국면에서 S&P500 내 ROE 상승 폭 상위 3개 업종의 평균주가수익률은 10%와 하위 3개 업종(-5%) 대비 월등히 높다.

ROE는 [ROA(순이익/총자산)*재무레버리지 비율(총자산/총자본)]로 구성돼 있다. 시중금리가 상승하는 국면에서는 이익 증가에 대한 신뢰가 높지 않기 때문에 재무레버리지 비율을 높여 ROE 상승에 대한 기대가 높은 기업의 주가 성과가 좋을 수 있다.

최근 4개 분기 합산 알파벳의 자본지출 금액은 2292억 달러였고, CAPEX와 지분투자가 차지하는 비율이 88%에 육박한다. 반면 애플은 1097억 달러의 자본지출 중 89%가 배당과 자사주 매입이다. 올해 6월 말 이후 알파벳 주가는 -4% 하락한 반면 애플 주가는 7% 상승했다.

금리 상승 국면에서는 성장을 위한 투자보다는 주주환원을 통한 재무레버리지 비율 상승을 선호한다. 국내 증시에서도 삼성전자나 SK하이닉스처럼 막대한 잉여현금을 활용해 배당이나 자사주 매입을 통해 재무레버리지 비율을 높여 2026년 ROE 상승을 기대할 수 있는 기아, LG, 현대글로비스, GS 등에 관심을 가질 필요가 있다.

한편, 2023년 11월~2024년 8월과 같이 연준 기준금리 동결 이후 고금리 국면에서도 ROE의 중요성이 높은 건 같지만, ROA 상승을 기반으로 그 비율이 높아져야 주가 수익률이 높았다.

해당 국면에서 S&P500 내 ROA가 상승한 업종의 평균 주가 수익률은 35%로 하락한 업종 평균 26% 대비 높았다. 금리 상승기에는 재무레버리지로 ROE를 높이는 기업을, 금리 고점 이후에는 ROA 개선으로 ROE를 높이는 기업을 선택한다.

엔비디아는 AI 밸류체인 및 인프라 관련 기업에 지분투자를 늘리고 있다. 최근 4개 분기 합산 엔비디아의 지분투자 금액은 669억 달러로 배당과 자사주 매입(470억 달러) 금액보다 크다. 투자를 통해 향후 이익 증가와 높은 효율성(ROA와 ROE) 유지가 예상된다.

올해 8월 26일 엔비디아 실적 발표를 통해 이를 확인하고, 27일 잭슨홀 미팅 이후 미국 10년물 국채금리가 최근 고점을 넘지 않는다면 4분기를 대비하는 방법은 2026년 대비 2027년 ROA 개선을 기반으로 ROE 상승 기대가 높은 AI 밸류체인 및 인프라 관련 기업들 중심으로 비중을 확대하는 전략이 유효하다.

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